LBO : de quoi s’agit-il ?

Le terme LBO vient de l’anglais Leveraged BuyOutune expression que l’on traduit souvent en français par « acquisition par effet de levier ». 

Bien que ce mécanisme ait été initialement utilisé pour racheter des sociétés cotées en bourse, il s’est petit à petit démocratisé pour s’adapter au rachat de PME, permettant aux repreneurs d’obtenir d’excellents retours sur investissement. 

Retour dans le temps

En 1987, la bourse connait une chute vertigineuse. C’est le fameux « Black Monday ». Ayant perdu beaucoup d’argent, les banques se demandent comment renflouer les caisses et décident alors d’investir massivement dans leurs départements fusion et acquisition (M&A) qui vont mettre en place des opérations de LBO pour les proposer à leurs clients. Parallèlement à cela, les sociétés cotées en bourse ne coûtent plus très cher vu la chute des cours. Certains investisseurs y voient l’opportunité de racheter des entreprises et de les extraire de la bourse à des prix intéressants. Bien entendu, peu d’investisseurs disposent de sommes suffisantes pour reprendre toutes les actions de sociétés telles que RJR Nabisco (connue pour ses marques telles que Snickers, Camel, Oréo, …) ou Heinz (le fameux ketchup). Ils doivent donc faire massivement appel à de la dette, donc à l’effet de levier.  

L’effet levier en pratique

Mais qu’est-ce que l’effet de levier ? Prenons un exemple concret.

Imaginons une société A qui décide d’acheter un actif. Cet actif peut être un bâtiment, une ligne de production, un logiciel Dans le cas plus spécifique d’un LBO, l’actif acquis est une société. Pour notre exemple, disons que la société A veut acheter un bâtiment et le mettre en location. 

Le bâtiment lui est proposé pour la somme de 1.000.000 € (nous omettons volontairement les droits d’enregistrement pour simplifier). Il génère des revenus nets (loyers perçus minorés des charges et des impôts) annuels moyens de 40.000 €. La société A n’aime pas recourir à l’endettement. Elle va donc mobiliser toute sa trésorerie pour acquérir le bâtiment. Quel est son rendement ? Il est calculé par le ratio « résultat net / fonds propres investis » (return on equity, ROE). En chiffres : 40.000 / 1.000.000 = 4%.  

La société B s’intéresse au même bâtiment. Mais contrairement à A, la dette ne lui fait pas peur. Sa banque accepte de lui prêter 600.000 € à un taux de 2% par an ; la société B doit par conséquent investir 400.000 € de sa poche. La première année, elle paiera 2% x 600.000 = 12.000 € d’intérêts. Les intérêts étant des charges déductibles, la société B réduira par ailleurs sa base imposable du même montant et payera 12.000 x 25% = 3.000 € d’impôts en moins (taux d’imposition de 25% dans ce cas-ci). Le coût après impôt de l’endettement est dès lors de 12.000 – 3.000 = 9.000 €. Le résultat net de la société est réduit du même montant pour s’établir à 40.000 – 9.000 = 31.000 €. Calculons le ROE de la même façon qu’au paragraphe précédent : ROE = 31.000 / 400.000 = 7,75 %. 

Super ! Mais alors, pourquoi ne pas pousser l’endettement à son maximum et demander à la banque un crédit pour la totalité de l’investissement ? Parce que bien entendu, qui dit endettement, dit augmentation du risque de l’investissement. Disons que dans l’exemple, les revenus nets liés au bâtiment acheté permettent de rembourser le crédit, avec un léger surplusQue se passe-t’il si le locataire unique du bâtiment décide de s’en aller et qu’il faut six mois pour en trouver un nouveau ? Il est alors impossible de rembourser la banque durant cette période et celle-ci peut demander que la société B soit mise en faillite. Le recours à l’endettement augmente donc le risque de l’investissement. C’est la base de la finance : qui dit meilleur rendement, dit plus grand risque. 

C’est entre-autre là que réside l’art de monter un bon LBO : optimiser l’endettement pour obtenir le meilleur rapport entre le rendement et le risque, en fonction de l’aversion au risque des investisseurs.  

Bien entendu, la majorité des rachats d’entreprises se fait par recours à l’endettement et donc avec un effet de levier. Mais ce n’est pas pour autant qu’il s’agit d’un LBO si l’objectif visé n’est pas d’optimiser l’endettement pour améliorer le rendement de l’investissement. 

Le LBO en trois questions 

Faire un bon LBO, c’est simple ! Il suffit de trouver le juste équilibre entre endettement et fonds propre, puis d’appeler la banque pour lui demander un crédit ? 

Hélas non… il existe une multitude d’autres instruments financiers permettant d’optimiser l’endettement. Dans l’exemple, la société B n’aurait pas pu augmenter son endettement « classique » puisque les loyers nets ne lui permettent par de rembourser beaucoup plus de dette… sauf si… cette nouvelle dette n’est remboursable qu’à l’échéance ! Si la société veut acheter l’immeuble, l’exploiter 10 ans, puis le revendre, ce peut être une bonne solution. Durant cette période, elle ne paiera que les intérêts et lorsqu’elle revendra l’immeuble, elle remboursera le principal. 

Toutes les sociétés se prêtent-elles à un LBO ? 

Non. LLBO doit reposer sur un agenda de cash flows. Pour un bon LBO, il faut donc une société cible qui dispose de cash flows stables et prévisibles.  

Quelle est la durée d’un LBO ? 

Cela dépend de l’acheteur. Durant les premières années, le montage ne génère pas ou peu de trésorerie excédentaire. L’acheteur ne peut donc pas se verser de dividende puisque chaque euro gagné est utilisé pour rembourser la dette et payer les intérêts. Une fois toutes les dettes soldées, plusieurs possibilités : 

  • Revendre la société 
  • Endetter à nouveau la structure pour verser un dividende aux actionnaires 
  • Profiter des cash flows élevés de la société pour rémunérer les actionnaires sur les années qui suivent
Vous avez encore une question ? N’hésitez pas à nous contacter via notre formulaire en ligne.

Ianis Fourneau

Le vrai ou faux sur la transmission d’entreprise

Transmettre son entreprise serait un projet long, complexe ou encore coûteux… Mais ces rumeurs sont-elles vraiment fondées ? Rosa Calla, Project Manager chez BestValue, revient sur quelques idées reçues sur le secteur de la transmission. 

« Transmettre une entreprise, ça se prépare! » 

VRAI. Céder son entreprise, ça s’organise. Et ce ne sont pas tant les démarches et le processus en lui-même qui sont compliqués, mais plutôt la bonne préparation des différentes parties impliquées. D’abord, du côté du vendeur. Rosa Calla nous explique : « C’est extrêmement compliqué de se retrouver face à un dirigeant qui joue le rôle du chef d’orchestre et ne délègue rien. Avant de partir, il doit absolument apprendre à organiser son après. C’est dans l’intérêt de son entreprise, de ses collaborateurs, mais aussi dans son intérêt à lui ». Ensuite, du côté de l’acheteur : « Un acheteur trop pressé pourrait faire capoter le projet. Sa future position dans l’entreprise, la psychologie et les valeurs de la société qu’il s’apprête à reprendre, tout cela doit être mûrement réfléchi. » 

« Faire appel à une équipe de professionnels pour vendre son entreprise, ça coûte trop cher… » 

FAUX. D’une part, s’occuper seul de la cession de son entreprise demande énormément de temps et d’énergie qu’il sera, du coup, impossible de consacrer à la bonne gestion de sa société. « Si pendant un an et demi le dirigeant vendeur s’occupe à moitié de son entreprise et à moitié de sa vente, il est certain que la rentabilité de sa société va en pâtir. Et donc la valeur de son entreprise. Faire appel à une équipe d’experts, c’est se décharger du processus de cession et être certain de maximiser le prix de la transaction. » Ensuite, faire appel à un expert permet de valoriser au mieux la société. « Se faire accompagner, c’est la certitude de tirer le meilleur prix possible pour son entreprise. L’expert saura négocier et mettre en avant tous les éléments permettant de la valoriser au mieux. »  Enfin, il existe aussi toute une série de subsides pour aider les vendeurs dans leur projet. Ceux-ci varient de 50 à 75 % des honoraires de l’expert. 

« Et concernant l’acquisition d’une entreprise alors ? » 

Encore FAUX. En effet, l’acheteur bénéficie des mêmes types de subsides qu’un vendeur et le processus d’acquisition est bien moins long que celui de vente. « Dans la plupart des cas, lorsque nous accompagnons nos clients à l’acquisition, ces derniers ont déjà identifié une cible et tout va beaucoup plus vite. » 

De plus, l’acheteur peut se retirer à tout moment et pour quelque raison que ce soit. Attention, il va de soi que si l’acheteur décide de ne pas réaliser l’opération, il devra quand même supporter les frais encourus jusque-là.  

« Une fois mon entreprise vendue, je n’aurai plus aucun projet… » 

VRAI ET FAUX. « Si c’est vrai, c’est une catastrophe ! » affirme Rosa Calla. « Le vendeur doit absolument avoir réfléchit préalablement à ses projets futurs car une fois son entreprise vendue, sa vie change forcément. Sa position sociale et son ego peuvent en prendre un coup ! D’où l’importance de l’accompagner pour le préparer au mieux. Cela fait aussi partie de notre job ! » 

En définitive, parce qu’une cession prend du temps, qu’elle mérite d’être encadrée par une équipe d’experts et qu’elle demande beaucoup de préparation, elle ne peut jamais être bâclée. Prendre son temps et s’adresser à un expert qui possède un bon réseau sont les atouts majeurs d’une transmission d’entreprise réussie. « Trouver un acheteur, c’est finalement assez simple. Mais trouver la personne capable de reprendre l’entreprise et de la faire perdurer, ça, c’est une autre histoire. C’est d’ailleurs à cela qu’on reconnaît une bonne équipe d’experts en transmission. C’est le cas de BestValue et c’est pour cela que j’ai souhaité collaborer avec eux ! » conclut Rosa Calla.  

L’offre de prix, l’importance de sa bonne formulation

Le moment venu, le candidat acquéreur déterminé sera amené à rédiger une lettre d’intention (letter of intent – LOI) ou une offre d’achat à l’attention des actionnaires de sa cible. Ce document signé acte leur premier engagement mutuel dans le processus de transmission.

Bien qu’une lettre d’intention soit souvent qualifiée de juridiquement non liante, elle peut toutefois prévoir une pénalité dont l’acquéreur devra s’acquitter dans certains cas d’échecs. Par exemple, lorsqu’il n’aura manifestement pas fourni ses meilleurs efforts pour atteindre l’objectif dans les temps. Ce dédommagement indemnise le vendeur qui lui aura souvent concédé l’exclusivité de négociation, aura investi de son temps et aura engagé d’éventuels frais pour aboutir.

La principale matière à discussion, parmi celles traitées tout au long de la LOI, concerne logiquement le prix que l’acquéreur s’engage à offrir, sous conditions, au vendeur. Comment formuler cette proposition de prix. Un montant fixe ? Une formule ? Si oui, laquelle ?

Le très dangereux prix fixe

Si l’atout d’un montant fixe est sa lisibilité, gare à ses limites. Une entreprise vit et ne s’arrête certainement pas de tourner parce que ses titres sont en passe de changer de mains.

La comptabilité dresse la situation de l’entreprise à dates régulières, au moins annuellement, mais toujours a posteriori. En effet, l’information ne peut être divulguée que lorsque toutes les données ont été collectées, encodées et approuvées. Par conséquent, les négociations entre un vendeur et un acheteur se tiennent inévitablement sur base de comptes passés. Et ce n’est pas tout ! Cette première période aux résultats inconnus, qui débute au lendemain de la date de clôture des derniers comptes disponibles et s’achève à la signature de la LOI, fait ensuite place à une seconde : celle nécessaire à finaliser l’opération ! Il s’écoule parfois de très nombreux mois entre la date des derniers comptes approuvés et la transformation d’une LOI en une convention de cession signée. C’est un véritable pari sur la stabilité ou l’augmentation de la valeur de la cible que prend l’acquéreur.

La variable d’ajustement, toujours imparfaite

La valeur d’une entreprise est l’addition de composants tangibles (immobilier, parc machines, stocks, créances, trésorerie nette, etc.) et intangibles (capital humain, nom, business model, clientèle, notoriété, etc.).

Des candidats acquéreurs avisés formulent leur offre de prix en isolant partiellement voire totalement le patrimoine tangible de l’intangible. La proposition comprend une partie fixe (valorisation du patrimoine totalement ou principalement intangible) et une partie variable (valorisation du solde ou de la totalité du patrimoine tangible). Exemples :

  • Prix de cession = Enterprise Value (fixe) + situation nette de trésorerie (variable)
  • Prix de cession = Fonds propres comptables ou corrigés (variables) + Goodwill[1] (fixe)

Il n’est pas rare de décomposer l’ « Enterprise Value », qui intègre quelques éléments de valeur tangibles parmi les intangibles, de manière à cadrer un peu plus encore la proposition. En effet, cette  première formule, telle que rédigée, autorise et rémunère l’optimisation à outrance de la situation au jour de la cession, au détriment parfois d’une saine gestion de l’entreprise. Exemple : mettre la pression sur les clients pour qu’ils honorent leur dette avant échéance et faire patienter les fournisseurs de manière à gonfler la situation nette de trésorerie au jour « j ». La seconde formule, quant à elle, permet d’éviter ce genre de manœuvres dont le gout peut s’avérer particulièrement amer dans le chef d’un repreneur fraichement devenu propriétaire.

Par le recours à une variable d’ajustement, le candidat repreneur se couvre contre une tendance conjoncturellement plus difficile. En revanche, il se ferme la porte à profiter d’éventuels résultats florissants de l’entreprise réalisés pendant les périodes de négociation et de finalisation.

La formule complète, sécurisée mais indigeste

Quid si la parfois très longue période aux résultats inconnus, révèle des chiffres structurellement différents ?

Une PME peut parcourir de nombreux virages en un temps réduit. Si une variable d’ajustement permet de transiger en cas de période tumultueuse passagère, elle ne suffira pas à amortir une évolution substantielle et durable de ses performances.

Les composants intangibles d’une entreprise sont principalement chiffrés sur base de la rentabilité structurelle de son activité.  En cas de crise majeure vécue par l’entreprise à vendre, son secteur d’activité, ou l’économie en général, l’ajustement du prix de vente par la position de trésorerie de l’entreprise ou ses fonds propres peut ne pas suffire à amortir une chute bien plus sévère. Afin de se couvrir face à ce cas de figure, et par la même occasion, motiver le cédant à s’investir au maximum jusqu’au bout de son règne, il arrive de rencontrer ce type de formulation de prix à la lecture d’une LOI :

  • Prix de cession = Enterprise Value (variable) + situation nette de trésorerie (variable)
  • Enterprise Value = EBITDA[2] corrigé (variable) * 5,5 – BFR[3] normalisé + BFR (variable)

Si cette formule réduit plus encore le risque du repreneur, ici aussi, elle lui ferme la porte à profiter gratuitement d’une croissance structurelle des résultats de l’entreprise durant la période aveugle. En pratique, ce genre de formulation de prix est peu répandue. Le cédant risque s’y perdre et de préférer opter pour une offre plus lisible.

Du sur-mesure, à chaque coup

D’autres mécanismes existent pour réduire davantage encore le risque du repreneur, comme le recours à une clause d’Earn out (au menu de la rubrique BestValue « Le saviez-vous » du 19 juin 2020).

De nombreux deals n’aboutissent pas par afflux d’aspects à régler sur le tard, qui ne l’ont pas été en amont, notamment par la rédaction d’une LOI intelligente et adaptée. Les cas sont tous différents, les solutions aussi. Le tout est d’analyser la situation minutieusement, de l’appréhender avec recul, de cerner les composants majeurs de valeur et leur nature pour centrer le débat sur l’important.


[1] Valorisation du patrimoine intangible. Excèdent de valeur par rapport à la valeur des actifs comptables de l’entreprise.

[2] Earnings before Interest, taxes, depreciation and amortization ou Bénéfice d’exploitation avant intérêts, impôts des sociétés, réductions de valeurs (provisions) et amortissements. Un indicateur de performance phare, notamment en évaluation d’entreprises.

[3] Besoin en fonds de roulement

Besoin en trésorerie que l’entreprise doit pouvoir mobiliser pour financer son cycle d’exploitation.

Différence entre les besoins de l’exploitation (ex : stocks et créances clients) et les ressources d’exploitation (ex : dettes fournisseurs).

Le rachat d’une entreprise : le financement

Le troisième pôle important dans le rachat d’entreprise : le financement 

Futurs repreneurs, soyez prévenus : ici, vous ne trouverez ni solution miracle ni réponse toute faite. Chaque cas est unique et mérite d’être envisagé comme tel. En revanche, BestValue vous propose une méthode pour vous aider dans votre réflexion… Explications.

Parmi les thèmes à aborder avant d’acheter, la question du financement est incontournable. Au-delà du prêt que la banque peut vous octroyer et des aides complémentaires que les investisseurs peuvent vous apporter, une partie de l’achat doit être financé en fonds propres. Théoriquement, il n’y a pas de montant minimum requis. Néanmoins, la somme que vous investirez devra être mise en rapport avec la valeur de l’entreprise qui fait l’objet de votre convoitise. En outre, il est admis que ce montant avoisine les 30 % du prix total. Cela reste à nuancer en fonction des caractéristiques et spécificités de chaque partie. De même, selon la motivation et des compétences de chacun, l’aspect financier pourra être relativisé.

La question reste de savoir combien vous êtes prêt à mobiliser pour votre achat. Avant de prendre une décision, il est impératif d’être conscient du fait que quelle que soit la somme investie, celle-ci sera « bloquée » pour plusieurs années. Suis-je bien certain de ne pas avoir besoin de cet argent pour autre chose ? Qu’adviendra-t-il en cas de problème ? Ai-je de l’argent en réserve ? Dans le pire des cas, suis-je prêt à éventuellement perdre la somme investie ? Autant d’interrogations qui doivent être prises au compte dans votre processus de réflexion…

Le rachat d’une entreprise : êtes-vous prêt ?

Quels sont les pôles importants dans le rachat d’entreprise ? 

Bernard V. est dirigeant d’entreprise. En tout cas, il s’y voit déjà ! Et pour y arriver, il a tout prévu : investir et racheter une entreprise. Mais comment savoir s’il est réellement prêt pour cette aventure ? BestValue lui répond…

 1. La motivation 

La première question à se poser paraît simple mais elle est en réalité la plus compliquée à résoudre : en tant que particulier qui souhaite investir dans une entreprise, suis-je prêt à devenir indépendant ? Un nouveau statut qui peut faire des envieux mais dont vous devez connaître tous les enjeux.

Acheter une entreprise, c’est, dans la plupart des cas, devenir son propre patron et le patron d’une équipe. Cela signifie aussi modifier ses horaires, voire son mode de vie, pour faire de la place à de nouvelles responsabilités. C’est très souvent ne pas être certain de ce que l’entreprise va vous rapporter demain. Mais c’est aussi une grande liberté d’action ! À vous le rôle stratégique de gestionnaire qui a les possibilités de réfléchir à long terme pour développer son projet. C’est précisément ici que la question de la motivation prend tout son sens. Racheter une entreprise est un processus long qui demande parfois d’avoir les nerfs d’acier… mais avec de la détermination et des compétences bien ciblées, vous ne pourrez bientôt que vous féliciter de votre investissement !

2. Les compétences

Investir dans le rachat d’une entreprise ne peut évidemment pas se faire sans quelques compétences qui vous rendront la tâche plus facile.

Il vous faudra d’abord être un bon manager : savoir gérer une équipe, posséder quelques compétences en ressources humaines et des connaissances financière seront un plus. L’une d’entre elles vous manque ? Pas d’inquiétude, les organismes de formation ne manquent pas. Chez BestValue, nous vous recommandons les clubs repreneurs organisés par la SOWACCESS qui permettront de combler d’éventuelles lacunes, mais aussi de rencontrer d’autres repreneurs et de partager les parcours et expériences de chacun. Être bien entouré et bien accompagné font aussi partie de la recette pour une reprise réussie.

En plus des compétences managériales, certains secteurs requièrent des compétences techniques spécifiques indispensables pour assurer la pérennité de l’activité de l’entreprise disponible à la vente. Pour un repreneur potentiel, cela signifie que son offre peut être écartée si les critères techniques ne sont pas remplis. Enfin, l’aspect commercial n’est pas à négliger. Savoir vendre son produit, être convaincu et convaincant ne seront que des atouts supplémentaires.

Et vous ? Vous sentez-vous prêt à investir ? Dans un prochain article, nous aborderons la question du financement.

Si vous êtes curieux de connaître les conseils de BestValue, restez connectés, ça arrive bientôt !

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